Návrh vyhlášky o stanovení hodnoty majetku - stav k 22.11.2001   download

 Stanovenie hodnoty podniku

    Podnik je súborom hmotných a nehmotných zložiek majetku na strane aktív a príslušných zdrojov krytia na strane pasív. Zložkou majetku podniku je hmotná alebo nehmotná súčasť majetku s technicko-ekonomickým určením, ktorej východisková hodnota je vyčísliteľná nezávisle od ostatného majetku. Východisková hodnota je znovunadobúdacia hodnota zložky majetku podniku v čase ohodnotenia podniku. Podniku patria práva a iné majetkové hodnoty, ktoré sa využívajú pri vykonávaní podnikateľských aktivít alebo majú tomuto účelu slúžiť. Neoddeliteľnou súčasťou podniku je aj ľudský potenciál – pracovná sila so svojimi znalosťami a schopnosťami. Všetky uvedené súčasti vytvárajú hmotný a nehmotný majetok podniku, ktoré mu umožňujú plniť jeho podnikateľské poslanie.

    Charakter a povahu týchto jednotlivých zložiek je nutné v určitých prípadoch vyjadriť k určenému dátumu v hodnotovom vyjadrení. V týchto prípadoch dochádza k stanoveniu hodnoty podniku, častí podniku. Stanovením hodnoty majetku sa nezisťuje len jeho fyzický stav, stanovuje sa aj úžitok vyplývajúci z jeho vlastníctva.  

    Stanovenie hodnoty podniku ako jednotného technického, právneho a podnikateľského celku sa v trhových ekonomikách považuje za „kráľovskú“ disciplínu. Subjekt, ktorého úlohou je stanovenie hodnoty podniku musí byť dokonale oboznámený s transformačným procesom podniku, s vybavenosťou podniku majetkom, alokovanými zdrojmi krytia, s vývojom relevantného trhu, s vývojom národnej ekonomiky. Náročnosť práce na teoretické a predovšetkým na praktické skúsenosti sa prejavuje pri stanovení hodnoty podniku ako celku alebo hodnoty jeho častí, ktoré predstavujú ucelené podnikateľské jednotky.

Hodnotu podnik možno stanoviť týmito metódami:

1.      majetková metóda,

2.      podnikateľská metóda,

3.      likvidačná metóda,

4.      kombinačná metóda,

5.      porovnávacia metóda.

Stanovenie hodnoty podniku majetkovou metódou

Majetková metóda je založená na stanovení všeobecných hodnôt jednotlivých zložiek aktív, od ktorých sa odpočítajú všeobecné hodnoty cudzích pasív. Majetkovú metódu možno vyjadriť týmto základným vzťahom:

VŠHM = VŠHIM + VŠHOBM + VŠHOM – VŠHCP      [Sk]

  kde:

VŠHM      je všeobecná hodnota podniku a častí podniku stanovená majetkovou metódou,

VŠHIM     - všeobecná hodnota investičného majetku,

VŠHOBM - všeobecná hodnota obežného majetku,

VŠHOM    - všeobecná hodnota ostatného majetku,

VŠHCP     - všeobecná hodnota cudzích pasív.

  Pri zakladaní podniku jeho vlastník podstúpil riziko poskytnutia kapitálovej zálohy na financovanie prevádzky a rozvoja činnosti podniku. Za podstúpené riziko získal ako náhradu vlastnícke právo na majetok podniku. Majetkový model stanovuje hodnotu podniku ako objektivizovanú hodnotu vlastného imania, ktorá predstavuje rozdiel medzi objektivizovanou hodnotou zložiek majetku a objektivizovanou hodnotou zložiek cudzích pasív. Majetková metóda sa považuje za dôveryhodnú, pretože vychádza zo zložiek majetku podniku, ktorých existencia je preukázateľná a kontrolovateľná účtovníctvom. Jej vstupné informácie sú založené na fyzickej inventarizácii majetku k dátumu ohodnotenia. 

V súčasnom postprivatizačnom období sa však pri stanovení hodnoty podniku zisťuje, že účtovná evidencia nie je dostatočným informačným zdrojom pre proces stanovenia hodnoty. Problémy sú spojené tak s majetkom, ktorý sa zistí pri fyzickej inventarizácii, ako aj s majetkom, ktorý je účtovne evidovaný, ale fyzicky sa v majetku podniku nenachádza. Pre stanovenie hodnoty podniku je z tohto dôvodu rozhodujúci stav, ktorý je identifikovaný k dátumu ohodnotenia po preskúmaní skutkového stavu. Jedným z vážnych nedostatkov majetkovej metódy je skutočnosť, že neuvažuje s možnosťami budúceho podnikateľského využitia majetku. Problémy uvedeného charakteru sa prejavujú predovšetkým v podnikoch, ktoré sú nadmerne vybavené investičným majetkom, ale jeho využitie je minimálne. Nadbytočný majetok možno chápať ako dubiózny majetok, s ktorého vlastníctvom sú spojené náklady a súčasne spotrebováva odčerpateľné zdroje vytvorené podnikom. Jeho technická všeobecná hodnota je zvyčajne vysoká, ale podnikateľská hodnota je minimálna a zodpovedá výnosu z jeho speňaženia po odpočítaní nákladov spojených so speňažením. 

Pôvodná hodnota podniku stanovená majetkovou metódou sa rovnala jeho kapitálu v hotovosti. Všeobecná hodnota podniku k dátumu ohodnotenia vyjadruje všeobecné hodnoty majetku, ktorý investovaný kapitál a podnikateľská činnosť umožnili získať, po odpočítaní položiek cudzích pasív. Majetková metóda stanovenia hodnoty podniku zohľadňuje schopnosť premeny zložiek majetku na likvidné prostriedky, ktorá je vyjadrená prostredníctvom transakčného alebo nákladového princípu. Ak sa však nový majiteľ bude snažiť po transakcii o premenu zložiek majetku na peňažné prostriedky je zvyčajne vystavený negatívnym daňovým vplyvom a objem odčerpateľných zdrojov nebude dosahovať objem stanovený v znaleckom posudku.

Výsledná hodnota podniku stanovená majetkovou neumožňuje získať reálny obraz o schopnosti ohodnocovaného majetku vytvárať v budúcnosti výnos. Použitím majetkovej hodnoty sa identifikuje čistá hodnota aktív (hodnota aktív po realizácii ich objektivizácie po odpočítaní objektivizovaných položiek cudzích pasív), alebo iným spôsobom povedané je identifikovaná hodnota za ktorú by bolo v danom mieste a čase, pri stave relevantného trhu obstarať jednotlivé zložky aktív po zohľadnení celkových dlhov spoločnosti. Z predchádzajúceho textu teda vyplýva, že majetková metóda je založená na identifikovaní minulého stavu podniku a analýze predovšetkým technických parametrov zložiek majetku ohodnocovaného podniku, pričom pre výslednú hodnotu podniku stanovenú majetkovou metódou nie je rozhodujúci jeho budúci stav.

Stanovenie hodnoty podniku podnikateľskou metódou

Metóda podnikateľskej hodnoty  zohľadňuje hotovostný tok, ktorý majiteľ podniku očakáva v budúcnosti, načasovanie hotovostného toku a riziko, ktoré ako majiteľ aktív znáša. Je to jediná metóda stanovenia hodnoty podniku, pri výpočte ktorej sa súčasne identifikuje budúci výnos pre investora, jeho načasovanie a podnikateľské riziko podniku.

Táto metóda je založená na premise, že hodnota podniku je súčasná hodnota (present value) budúcich odčerpateľných zdrojov, ktoré je podnik schopný vytvoriť pre jeho majiteľa. Metóda si vyžaduje analýzu výnosov, nákladov, investícií, štruktúry zdrojov krytia a zostatkovej majetkovej hodnoty.

    Základným predpokladom použitia podnikateľskej metódy je poznanie predpokladaných objemov odčerpateľných zdrojov. Odčerpateľné zdroje, s ktorými znalec pracuje musia mať zistenú pravdepodobnosť ich prerozdeľovania medzi potrebami podniku a požiadavkami jeho majiteľa. Pri výpočte podnikateľskej metódy sa vychádza zo súčasných objemov generovaných odčerpateľných zdrojov, zo strednodobej prognózy a tým sa vytvoria predpoklady pre zdôvodnenie dlhodobých očakávaní. Metóda je citlivá na minimálne zmeny diskontnej sadzby a dĺžky prognózovaného obdobia. Odčerpateľné zdroje sú všetky peňažné toky, ktoré podnik generuje, môže generovať, pričom sú k dispozícií majiteľovi akcií, obchodného podielu.

Všeobecná hodnota podniku a častí podniku stanovená podnikateľskou metódou pri časovo neobmedzenej životnosti podniku sa stanoví takto:

VŠHP = HOZ + HT      [Sk]

kde:

VŠHP je všeobecná hodnota podniku a častí podniku stanovená podnikateľskou metódou v Sk,

HOZ      - všeobecná hodnota odčerpateľných zdrojov počas hodnoteného obdobia v Sk,

HT       - trvalá hodnota v Sk.

    Všeobecná hodnota odčerpateľných zdrojov počas hodnoteného obdobia sa stanoví takto:

   [Sk],

kde:

HOZ   je všeobecná hodnota odčerpateľných zdrojov počas hodnoteného obdobia v Sk

OZt     - odčerpateľné zdroje počas hodnoteného obdobia v Sk,

i         - diskontná sadzba v percentách, ktorá sa do výpočtu dosadzuje v desatinnom tvare,

n        - dĺžka sledovaného obdobia v rokoch.

Diskontná sadzba sa stanoví  takto:

 
          [-]

                                               [Sk]

kde:

i         je vypočítaná diskontná sadzba v percentách, odrážajúca mieru rizika, priemernú nákladovosť kapitálu a štruktúru využívaného kapitálu, ktorá sa do výpočtu dosadzuje v desatinnom tvare,

DS    - sadzba dane z príjmu v percentách, ktorá je stanovená v zmysle Zákona o dani z príjmov pre ohodnocovaný podnik, do výpočtu sa dosadzuje v desatinnom tvare,

NPK   - náklady spojené s využívaním požičaného kapitálu v percentách, t.j. úrok a iné náklady, ktoré sú  platené veriteľom,

PK    - objem požičaného kapitálu v Sk pozostáva zo zložiek cudzích pasív, ktorými na účel výpočtu  diskontnej sadzby sú: dlhodobé bankové úvery, bežné bankové úvery, finančné výpomoci, emitované dlhopisy, zmenky, lízing, platené nájmy a iné záväzky,

NVK   - náklady vlastného kapitálu v percentách, t.j. podiel na zisku, ktorý vlastník očakáva a získava za vklad svojho kapitálu do podniku,

VK  - objem vlastného kapitálu v Sk pozostáva zo zložiek pasív, ktorými na účel výpočtu diskontnej sadzby je základné imanie.

CK    - celkový kapitál (súčet vlastného kapitálu a požičaného kapitálu v Sk.).

Trvalá hodnota sa stanoví takto:

            [Sk]

kde:

HT       je trvalá hodnota v Sk,

OZn+1 - objem odčerpateľných zdrojov v roku nasledujúcom po sledovanom období v Sk,

i           - diskontná sadzba v percentách, ktorá sa do výpočtu dosadzuje v desatinnom tvare,

g          - trvalo udržateľná miera rastu odčerpateľných zdrojov v percentách, ktorá sa do výpočtu dosadzuje v desatinnom tvare,

n          - dĺžka sledovaného obdobia v rokoch.

         Trvalá hodnota (HT) je všeobecná hodnota odčerpateľných zdrojov podniku  v roku nasledujúcom po sledovanom období zohľadňujúca predpoklady podniku vytvárať odčerpateľné zdroje počas časovo neobmedzeného obdobia, ktorá je prepočítaná na súčasnú hodnotu k dátumu ohodnotenia.

    Trvalo udržateľná miera rastu odčerpateľných zdrojov (g) vyjadruje percentuálnu medziročnú zmenu schopnosti podniku vytvárať odčerpateľné zdroje, ktorá závisí od stavu podniku ku dňu ohodnotenia a od jeho vývoja počas sledovaného obdobia v rámci jeho odvetvia, v kontexte s jeho históriou.

b) Všeobecná hodnota podniku a častí podniku vymedzená podnikateľskou metódou pri časovo obmedzenej životnosti podniku sa stanoví takto:

VŠHP = HOZ + HK     [Sk]

kde:

VŠHP      je všeobecná hodnota podniku a častí podniku stanovená podnikateľskou metódou pri časovo obmedzenej životnosti podniku v Sk,

HOZ           - hodnota odčerpateľných zdrojov počas hodnoteného obdobia v Sk,

HK             - konečná hodnota podniku v roku nasledujúcom po sledovanom období, ktorá sa stanoví takto:

         [Sk]

kde:

HK       je konečná hodnota podniku a častí podniku v roku nasledujúcom po sledovanom období, ktorá je prepočítaná na súčasnú hodnotu k dátumu ohodnotenia v Sk,

LPn+1            - predpokladaný čistý výnos zo speňaženia majetku v roku nasledujúcom po sledovanom období v Sk (likvidačný prebytok),

i         - diskontná sadzba v percentách, ktorá sa do výpočtu dosadzuje v desatinnom tvare,

n        - dĺžka sledovaného obdobia v rokoch.

  Stanovenie hodnoty podniku likvidačnou metódou

      Likvidačná metóda sa použije na stanovenie hodnoty podniku vtedy, ak sa všeobecná hodnota stanovuje v procese speňažovania konkurznej podstaty. Pri výpočte likvidačnej metódy je rozhodujúci spôsob speňaženia konkurznej podstaty. V prípade speňaženia podniku ako celku sa na stanovenie likvidačnej hodnoty použije globálny vzorec so súhrnným koeficientom speňažiteľnosti. Likvidačnou metódou sa zohľadnia špecifiká speňažovaného majetku. Pri stanovení hodnoty podniku ako celku je vhodné rozdeliť hodnotený majetok na majetok v budúcnosti podnikateľsky využiteľný a na majetok podnikateľsky nevyužiteľný. Od stanovenej hodnoty jednotlivých zložiek využiteľného majetku sa odpočítajú náklady spojené s odstránením nepoužiteľného majetku (uskladnenie na skládkach, likvidácii v spaľovniach, zohľadnenie negatívnych ekologických vplyvov).

VŠHLK = (VŠHIM + VŠHOBM + VŠHOM) . kS  [Sk]

kde:

VŠHLK     je všeobecná hodnota podniku stanovená likvidačnou metódou,

VŠHIM     - všeobecná hodnota investičného majetku,

VŠHOBM - všeobecná hodnota obežného majetku bez finančného majetku,

VŠHOM    - všeobecná hodnota ostatného majetku,

VŠHFM     - všeobecná hodnota finančného majetku,

kS      - súhrnný koeficient speňažiteľnosti majetku ako celku zohľadňujúci mimoriadne špecifiká, ktoré neboli zohľadnené pri stanovení všeobecných hodnôt jednotlivých zložiek majetku a majú vplyv na výslednú všeobecnú hodnotu majetku ako celku.

Stanovenie hodnoty podniku kombinovanou metódou

Kombinačná metóda stanovenia hodnoty podniku sa používa predovšetkým pri stanovení hodnoty podniku ako celku, prípadne jednotlivých zložiek majetku, ktorými zvyčajne sú akcie, obchodné podiely a nehnuteľnosti. Všeobecná hodnota podniku alebo zložiek majetku podniku sa stanoví kombinovanou metódou ako vážený priemer hodnôt získaných výpočtom podnikateľskej a majetkovej hodnoty.

            [Sk]

kde:

VŠHK je všeobecná hodnota podniku vypočítaná kombinovanou metódou,

VŠHP - všeobecná hodnota podniku stanovená podnikateľskou metódou,

VŠHM             - všeobecná hodnota podniku stanovená majetkovou metódou,

a          - váha korigujúca podnikateľskú hodnotu podniku,

b          - váha korigujúca majetkovú hodnotu podniku.

Stanovenie hodnoty podniku porovnávacou metódou

    Porovnávacia metóda je založená na trhovom prístupe, určuje hodnotu podniku porovnávaním daného podniku s porovnateľnými podnikmi (vzorovými podnikmi), ktorých akcie sú verejne obchodované na organizovaných kapitálových trhoch (prístup kapitálových trhov) alebo porovnávaním so vzorovými podnikmi, ktoré boli kúpené alebo predané v pomerne nedávnej dobe (transakčný prístup)[1].

    V každom prípade sa vyberie vzorka podnikov na základe porovnateľného kritéria. Ideálne vzorové podniky sú tie, ktoré vykonávajú svoju činnosť v tom istom odvetví ako daný podnik, realizujú porovnateľné operácie pokiaľ ide o výrobok, diverzifikáciu, ekonomické vplyvy, veľkosť a pod. Či sa zvolí transakčný prístup alebo prístup kapitálových trhov, zvyčajne sa na vytvorenie príslušnej vzorky vyberie 6 až 8 vzorových podnikov.

    Pre každý zo vzorových podnikov sa zvykne vypočítať niekoľko hodnotových znamení alebo cenových násobkov. Cenové násobky sú napríklad cena - tržby, cena - peňažný tok a cena – hodnota čistých aktív. Potom ako sa vypočítajú tieto násobky pre každý vzorový podnik, vyberie sa vhodný hodnotový násobok pre danú firmu. Násobok je založený na podrobnej analýze rizikovosti a finančných charakteristík daného podniku, porovnávanými so vzorovými podnikmi. Násobok sa potom aplikuje na vhodný finančný údaj (tržby, peňažný tok) daného podniku. Výsledkom aplikácie hodnotového násobku do výsledkov finančných údajov ohodnocovaného podniku je predbežný odhad trhovej hodnoty. V závislosti od okolností v  ktorých sa stanovenie hodnoty vykonalo, môže byť podkladom pre iné faktory, ako sú úrokové diskonty, kontrolné prémie, faktory rizikovosti krajiny alebo nízku obchodovateľnosť.

      Pri aplikovaní prístupu kapitálového trhu je možné použiť databázy, ktoré obsahujú finančné a trhové informácie o verejne obchodovaných spoločnostiach. Kritériom počiatočného vyhľadávania môže byť priemyselná porovnateľnosť. Pri vybraných spoločnostiach je možné preveriť pomer cena/čistý zisk + odpisy. Porovnanie sa vykonáva predovšetkým na základe týchto finančných porovnaní podniku so vzorovými podnikmi:

1.      Likvidita

2.      Výnosy

3.      Rozpätia

4.      Zadĺženosť

5.      Využitie aktív

    Ďalším krokom pri aplikovaní prístupu kapitálového trhu je aplikovanie rizikového faktoru krajiny, analýza kontrolných príplatkov a diskontu predajnosti na trhu. Na stanovenie finálnej hodnoty kapitálu spoločnosti je potrebné zohľadniť silné a slabé stránky jednotlivých postupov stanovenia hodnoty podniku.

      Stanovenie všeobecnej hodnoty podniku alebo jeho častí transakčným prístupom sa vykoná porovnaním so vzorovými podnikmi rovnakého odvetvia a zamerania, porovnateľnej veľkosti a štruktúry, ktoré boli kúpené alebo predané v nedávnom čase. Ohodnotenie sa vykoná pomocou cenových násobkov vybraných ukazovateľov vzorových podnikov, ktoré sa použijú pre hodnotený podnik alebo časť podniku.

           Prístupy vzorových podnikov sú prístupmi, ktoré sú ako jediné založené na trhu a poskytujú indikáciu hodnoty na základe cien akcií podobných spoločností na svete. Nevýhodou daných postupov je požadované množstvo nevyhnutných úprav pri aplikovaní údajov z verejných trhov na uzavreto vedené obchodné činnosti a otázka komparability príslušnej spoločnosti so vzorovými spoločnosťami. Navyše tieto prístupy vychádzajú z minulých údajov, čo vylučuje možnosť vplyvu budúcich udalostí, napr. nutnosť vysokého objemu investícií v budúcnosti. Stanovenie všeobecnej hodnoty podniku alebo jeho častí vzorovým prístupom sa vykoná porovnaním so vzorovými podnikmi sumarizáciou finančných ukazovateľov, pričom sa zohľadnia rizikové faktory, kontrolné príplatky, diskonty predajnosti.

            Stanovenie všeobecnej hodnoty podniku alebo jeho častí burzovým prístupom sa vykoná:

kde:

HB je hodnota podniku vypočítaná burzovým prístupom

Dt  je vyplácaná dividenda počas sledovaného obdobia

HM je majetková hodnota podniku

            i     je diskontná sadzba

Porovnávacia metóda je v súčasnom období z dôvodu nedostatku informácií pre objektívne znalecké dokazovanie nepoužiteľná v procese stanovenia hodnoty podniku ako celku.